La Curva de Rendimiento (CR) es la representación gráfica de los retornos de instrumentos financieros de renta fija de un mismo emisor, en una misma moneda y con similar riesgo crediticio.
Los agentes económicos le dan varios usos a esta pieza de información, el primero de ellos es inferir el mínimo retorno obtenible en una economía a un plazo determinado, que es una pieza clave de información para estimar el costo de oportunidad de los inversionistas.
El segundo, es tratar de inferir hacia dónde se dirige la economía basándose en la forma de la CR. ¿Qué pasa cuando la curva es invertida? Es decir cuando los rendimientos a corto plazo son superiores a los de largo plazo, como es el caso actual en EE.UU. Una inversión de la curva de rendimiento es un indicador temprano del comienzo de un ciclo recesivo. Las recesiones siguen de seis a 18 meses después de que la curva se haya invertido durante al menos un trimestre calendario. Pero, no debemos olvidar que los indicadores tempranos también se equivocan.
La Curva de Rendimiento (CR) es la representación gráfica de los retornos de instrumentos financieros de renta fija de un mismo emisor, en una misma moneda y con similar riesgo crediticio. Las CR más difundidas son las de los gobiernos nacionales de los países desarrollados y en particular la del estadounidense.
Los agentes económicos la dan varios usos a esta pieza de información, el primero de ellos es inferir el mínimo retorno obtenible en una economía a un plazo determinado, que es una pieza clave de información para estimar el costo de oportunidad de los inversionistas.
El segundo, es tratar de inferir hacia donde se dirige la economía basándose en la forma de la CR. Una curva de pendiente positiva, donde los retornos de los títulos financieros aumentan con el periodo de vencimiento, sugiere una economía en expansión. Pero, ¿qué pasa cuando la curva es invertida? Es decir cuando los rendimientos a corto plazo son superiores a los de largo plazo.
Esta pregunta nos lleva a una historia muy interesante, cuyo protagonista Campbell Harvey quien es profesor de the Fuqua School of Business, de la Universidad de Duke.
En 1982, el futuro profesor Harvey era un pasante en una empresa minera canadiense donde le habían asignado el desarrollar un predictor del crecimiento del PIB ajustado por inflación. Y fue en ese momento, al procesar algunos datos sobre los mercados financieros, que se dio cuenta de que una inversión de la curva de rendimiento era un indicador temprano del comienzo de un ciclo recesivo. Las recesiones siguen de seis a 18 meses después de que la curva se haya invertido durante al menos un trimestre calendario.
La lógica detrás de ese patrón es que la curva de rendimiento se invierte porque los mercados financieros son pesimistas sobre el futuro.
El profesor Harvey entró posteriormente a la escuela de economía de la Universidad de Chicago, donde escribió su tesis doctoral titulada Recovering Expectations of Consumption Growth from an Equilibrium Model of the Term Structure of Interest Rates, en la que ahondó sobre las implicaciones de la inversión de la curva de rendimiento y la evolución del ciclo económico.
La inversión de la CR que presenciamos en la actualidad en la economía estadounidense comenzó en noviembre de 2022, cuando el rendimiento del treasury a 3 meses superó el rendimiento del título a 10 años. Tal relación aún se mantiene, a principios de mayo de 2023, donde los rendimientos de los títulos antes mencionados son 5,274 por ciento y 3,372 respectivamente.
Hasta el presente, las ocho últimas recesiones han sido precedidas por una inversión en la curva de rendimiento, y estos comportamientos se dieron como consecuencia de las interacciones de los diferentes actores de la economía, sin intervención directa de la Reserva Federal comprando títulos financieros.
Sin embargo, en opinión del profesor Harvey, la inversión de la CR que se producen en la actualidad ha sido inducida por la Reserva Federal (FED), que ha mantenido altos los rendimientos a corto plazo, al pedir dinero prestado a los fondos de inversión a corto plazo en el mercado monetario (Money Market Fund) y a los bancos comerciales pagando tasas de rendimiento del orden del 4,8 por ciento.
Esta intervención de la FED evita que los fondos de inversión y los bancos comerciales inunden el mercado de papeles de tesorería bajando el rendimiento de las tasas de interés de corto plazo, las cuales deben mantenerse altas para combatir la inflación.
Hasta comienzo de este año, el profesor, Harvey sostenía que la curva de rendimiento invertida no pronosticaba una recesión debido a la intervención de la FED en el mercado monetario descrita en los párrafos previos.
Sin embargo, efectos no deseados de las subidas de las tasas de interés, y en particular el deterioro de la salud financiera de los bancos regionales estadounidenses ha reducido la oferta de crédito en ese país, lo que obviamente contribuye a crear un ciclo recesivo.
En este nuevo contexto económico con intervenciones de gran magnitud de la FED en el mercado monetario, y con cambios en la composición de las instituciones que actúan en los mercados financieros no podemos seguir interpretando indicadores tempranos del ciclo económico con los mismos criterios del pasado, entonces en esta nueva realidad los que los indicadores tempranos también se pueden equivocar.
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